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安信证券:财政冲击与经济失速

发布时间:2019-12-05 06:21:47 编辑:笔名

安信证券:财政冲击与经济失速 2015-04-16 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

内容提要考虑到GDP增长数据中可能存在的过于明显的粉饰,以看起来更可靠的工业数据为基础,今年1季度经济增速继续下行,并创出新低,GDP缩减指数也进入负值区间,这些发展显示经济面临的下降压力超出了我们的预期。

实际上我们此前曾经认为工业增速在1季度应该开始出现明显的触底恢复,主要的理由是存货调整的回摆和财政支出的上升,以及房地产投资逐步企稳。

从晚近披露的数据看,去年8月份以来,经济遭受了一轮明显的财政冲击(我们在1季度的策略会上对此进行了讨论,详细报告即将刊发),表现为公共财政支出、政府性基金支出和地方融资平台的开支行为同时经历了显著和强烈的收缩,这一冲击此后逐步扩散和影响到了房地产市场的恢复,并加剧了私人投资的下滑。

财政收缩也许是部分可逆的,但其中的相当部分应该是长期性的下降。

看起来今年1季度经济表现出的异常的下降压力,部分地是财政冲击继续扩散的结果;并且直到近一个多月,政府才开始着手刺激政策,以对冲这一下降压力。财政数据的缺乏和滞后是我们发现问题较晚的重要原因,但政府政策应对的迟缓似乎是难以理解的。

中期之内,财政冲击继续扩散与刺激政策逐步发力之间的平衡将是影响经济走向的关键力量,除此之外,供应面继续调整,外需摆动,存货回补和商品红利释放等也会影响这一平衡的节奏。

债务臵换带来的地方政府债务风险的缓解,以及对刺激政策的憧憬推动了3月中以来市场的上涨。未来几个月刺激政策是否能够引导经济逐步企稳,并推动企业盈利的持续恢复,将是影响市场走势的关键变数。

3月份外汇占款的创纪录负增长,伴随着人民币对美元汇率的升值,表明中央银行对汇率市场进行了强力干预,以扭转当时正在形成的贬值预期,这看起来取得了一定的效果。但是从基本面因素看,人民币可能仍然面临着一定程度的贬值压力。

3月份利率债和信用债利率水平同时回升,显示对债务臵换的担忧并非债券市场变化的原因,这是由于债务臵换在增加了利率债供应的同时,减少了信用债的供应,因此两者的利率走势应该相反。

股票市场上涨引发的分流,以及外汇占款下降产生的基础货币供应减缓可能是债券市场变化背后更关键的原因。

考虑到这些因素并不具有可持续性,以及经济下行压力尚未逆转以及明显的政策导向,看起来债券市场利率水平在未来一段时间将逐步走低。

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